开云「中国」Kaiyun·官方网站-登录入口新开工和地产投资增长降幅彰着收窄-开云「中国集团」Kaiyun·官方网站-登录入口
发布日期：2025-11-18 11:32 点击次数：71
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华泰睿念念
纲目
一、复盘2025：有惊无险，峰回路转
如果说2025年对中国宏不雅和财富价钱而言，是峰回路转的一年，那么，咱们期待2026年宏不雅基本面呈现柳暗花明、更为明媚的表象。
咱们对2025年的一些积极预测获取考据（参见《“再均衡”中滋长新机遇》，2025/6/3）。中国出口的韧性在好意思国对华关税“过山车”的磨练下成为市集的强共鸣，中国坐蓐力全面提高带来的“增量”初始成为比地产周期下行更受驻防的宏不雅叙事。同期，旧经济去杠杆诚然仍伴有逶迤，但冲击在角落减小。另一方面，跟着去杠杆的角落影响裁减，国内财政战略转向柔顺宽松，对流动性的提振效率更为显贵。由此，中国财富重估在波动中拉开了帷幕，东谈主民币走出增值趋势。
然则，也有部分宏不雅走势与此前预期的节拍不符。中好意思经贸关连的“戏剧性”远超预期，对市集主体预期的影响也可能在出口除外的领域有所流露；国内一手+二手房成交量诚然依期企稳，但地产价钱、尤其是一线房价下落的幅度仍超出预期；此外，特朗普政府随机选定了“先破后立”的战略旅途——多重身分共同影响下，2025表里需动能转换仍不彰着，外需对增长的孝顺仍保管高位、甚而角落上升。
二、预计2026：柳暗花明，东谈主民币财富和中国好公司重估逻辑强化
预计2026年，多个宏不雅层面的不祥情身分变得更为积极、显明。
国内，柔顺彭胀的财政战略为去杠杆周期“收尾”添砖加瓦，新经济孝顺进一步上升。虽仍有“长尾”，但地产去杠杆对信用周期和企业现款流的冲击在角落缓解、甚而消失；同期，预计财政战略的执行奉行仍将积极有为，政府支拨增长仍将匹配、甚而快于口头GDP，汇注地产下行的新增累赘消减，战略宽松提振总需乞降实体经济现款流的效率彰着改善。更令东谈主驻防的是，零散部门和高新技艺产业的老本开支均有望加速，行业层面亮点纷呈。
外洋，好意思国战略“无序性”角落下降，全球财政、货币战略同步宽松，中好意思经贸关连波动性有望回落，企业投资风险溢价及贸易交游成本皆有望下降。
预计2026年执行增长可能保管在5%傍边，但口头GDP增长有望从2025年的4%回升至4.8%，好意思元计价的口头GDP增长有望从3.7%反弹至8.6%。对财富价钱而言，更时弊的变量是口头增长终点背后的含义：
1． 咱们预测总体物价同比降幅收窄，PPI回升更为显贵；
2． 咱们预计东谈主民币增值将加速，2026年底好意思元兑东谈主民币汇率预测为6.82。
对2026年地产周期走势的判断是本套预测的时弊，亦然主要的上行及下行风险来源。此外，外部环境仍存在不祥情趣。基给假定下，2026下半年一手房成交量同比增长回升至0%隔邻，东谈主口流入城市的房价也鄙人半岁首现企稳迹象，全年新开工和投资降幅彰着收窄，地皮成交金额同比大体抓平。在这一假定下：①投资、耗尽皆有一定的回升能源，零散部门投资和办事/国补外地产链耗尽有望成为耗尽亮点。高技术关联的老本参加有望加速，包括AI，高端制造，高端医疗等领域；②出口增长可能仍然保抓高位，但净出口对增长的孝顺有望回落；③企业现款流和投资答复率可能链接开发。
风险辅导：中好意思经贸摩擦升级幅度超预期，地产周期下行惯性超预期。
目次
一、复盘2025年宏不雅走势：有惊无险，蓄势待发
二、2026年宏不雅预测的时弊判断及主要亮点
三、2026增长及旅途预测：口头增长开发，区间波动稳当季节性轨则
四、内需：耗尽开发，投资回升，地产蓄势
五、外需：出口链接领跑但净出口孝顺收窄，制造业竞争力链接“进阶”
六、通胀预测：物价保抓柔顺增长，PPI降幅收窄
七、本套预测（基准）战略假定及关联风险
八、再谈行业亮点
正文
一、复盘2025年宏不雅走势：有惊无险，蓄势待发
如果说2025年对中国宏不雅和财富价钱而言，是峰回路转的一年，那么，咱们期待2026年宏不雅基本面呈现柳暗花明、更为明媚的表象。
对比2025前10个月的宏不雅走势及咱们此前的预测，有一些趋势结尾，也出现了一些始料未及的变化（参见《“再均衡”中滋长新机遇》，2025/6/3）。具体看，中国出口的韧性在好意思国对华关税“过山车”的磨练下成为市集的强共鸣，中国坐蓐力全面提高带来的“增量”初始成为比地产周期下行更有劝诱力的叙事。同期，诚然仍有反复，但地产成交降幅收窄，企业现款流磨底、开发——旧经济去杠杆诚然仍有逶迤，但冲击在角落裁减。同期，国内财政战略转向柔顺宽松，重迭去杠杆的收缩效益减小，对流动性的提振效率较为彰着（参见《本年财政发力的特色、远景及影响》，2025/9/10）。由此，中国财富重估在波动中拉开了帷幕，东谈主民币依期走出增值趋势（参见《东谈主民币增值缓缓走出“沉寂行情”》，2025/10/29；《港股有哪些“例外”之处？》，2025/9/14；《东谈主民币：蓄势已久的增值》，2025/8/31）。
然则，2025也充满了慌乱和戏剧化的情节、以及一些与此前预期节拍不符的宏不雅事件。诚然最闭幕果基本稳当咱们预期，但中好意思贸易摩擦几经升级-左迁的“过山车”，其戏剧性远超预期，对市集主体预期的影响也可能在出口除外的领域有所流露（包括零散部门投资、融资、和一线城市地产需求等）；国内地产一手+二手房成交量诚然企稳，但地产价钱、尤其是一线地产价钱下落的幅度仍然超出预期，核心性段地产和股权财富呈现剧烈分化的走势（图表1），令好多投资者始料未及；同期，好意思国宏不雅战略执行选定了“先破后立”的旅途，这也与此前预期有所偏离。此外，诚然咱们在关税不祥情下，对出口增长仍有信心，但2025年外需增长再加速超出此前预期，重迭地产周期开发速率不足预期终点他短期身分，表里需动能转换不彰着，外需对增长的孝顺仍保管高位、甚而角落上升。
然则，诚然旅途和节拍有所偏差，咱们觉得宏不雅叙事的干线不变：即2025-26年中国口头增长开发、财富价钱预期“均值回来”；全球财政+货币双宽松环境下财富价钱高涨，法币公信力下降，国债财富成就价值下降（参见《外洋的“摇荡不安”在十一长假拉开帷幕》，2025/10/8）；全球财富成就中好意思国不再“例外”等趋势仍然存在。同期，产业周期对市集阐扬和宏不雅走势的影响也快速显性化：工业4.0迭代周期，AI关联投资吵吵闹闹，关联产业链快速崛起，在宽松的货币和财政战略条目的加抓下，财富价钱急速重估。地缘政事层面，特朗普2.0仍然危中有机，但比较2025上半年，其关税和对华战略的可预测性可能有所上升。
二、2026年宏不雅预测的时弊判断及主要亮点
预计2026年，2025年宏不雅层面的好多不祥情身分预计变得更为积极。
1． 国内：柔顺彭胀的财政战略为去杠杆周期“收尾”添砖加瓦，新经济孝顺进一步上升
诚然仍有“长尾”，但地产去杠杆对信用周期和企业现款流的冲击在角落缓解，去杠杆周期进入阶段性“收尾”阶段。本年前10个月，诚然新址销售面积存计同比下降5.6%，但22城二手房成交量累计同比增长约10%，咱们预估2025年新址+二手房成交量同比降幅从旧年的7.5%彰着收窄至2%傍边（图表2）。同期，跟着开发商债务重组抓续鼓吹，上市房企的股价走势初始出现分化，高傲部分开发商已粗心自由、现款流压力彰着缓解（图表3和4）。此外，跟着本年地方政府偿还存量债务及拖欠企业账款的鸿沟上升，企业部门现款流情景彰着改善，抓有现款及活期入款余额同比增速彰着回升（图表5和6）。
同期，财政战略的执行奉行愈加积极有为，汇注地产周期的累赘效应消减，战略宽松对提振总需乞降实体经济现款流的效率彰着优化。本年以来财政战略前置发力，前9个月包括一般全球预算+政府性基金在内的广义财政支拨累计同比增长7.9%，较旧年全年的2.7%彰着提速（图表7）。同期，广义财政支拨重点向补充实体经济现款流、提振耗尽和民生歪斜，重迭地产周期累赘角落下降，本年以来剔除置换债刊行影响后的企业贷款同环比增速均企稳回升（图表8-9）。
更值得驻防的是，行业层面亮点纷呈，零散部门在高新技艺部门的老本开支周期有望加速，对增长产生更为彰着的拉动效应。中国坐蓐力提高带来的企业和宏不雅竞争力受到全球更为粗豪的认同，带来宏不雅叙事重点（从“去杠杆”到“竞争力”）的切换。跟着好意思国AI投资周期再度阐明，中国关联产业链紧随自后、快速崛起——甚而在一些领域出现当先全球的高大突破。AI产业链之外，全球皆更为清爽地意志到，中国制造业竞争力的远不啻来自于成本上风，更来自于各方面坐蓐力提高的速率远远当先于全球，在中国这个企业高度竞争的市集打磨出的产品在全球市集急速浸透、蛟龙得水。由此，创新药、高端机械、机器东谈主、新能源、等等多个产业链在全球与竞争者进一步拉开身位。
2． 外洋：好意思国战略“无序性”角落下降，财政、货币战略同步宽松
一方面，特朗普2.0关联的战略不祥情趣彰着下降。特朗普2.0以来，好意思国宏不雅战略的制定和奉行历程不祥情趣彰着加大，尤其在2025上半年。此前，市集一致预期特朗普竞选时间的四大宏不雅战略——加征关税、减税、结果侨民和去监管将更有序地鼓吹，即“加法”战略（减税+去监管）有望率先落地。然则，特朗普上任发轫率先鼓吹对全球、包括盟友和邻国大幅加征关税的战略（参见《特朗普建议百年未见高关税》，2025/4/3）。同期，2025年2-4月间好意思国政府效率部门对政府日常运作带来的扰动也大幅超出市集的“联想力”（参见《DOGE：降费增效用否称愿？》，2025/4/1），令好意思国上半年经济增长动能快速走弱，全球增长预期转弱、风险偏好下降、好意思元彰着贬值、金融市集大幅触动。
然则，以4月8日好意思国国债市集出现“慌乱一幕”为分水岭，好意思国战略从一个“越过无序”的风险身分缓缓成为一个一定程度上“可不断”的不祥情趣。特朗普赶快文书暂缓奉行4月2日建议的、令市集难以“消化”的平等关税预备（参见《快评特朗普平等关税再“变脸”》，2025/4/10），并很快与全球列国伸开关税谈判。DOGE对政府部门运作的扰动也在5月后彰着裁减。同期，7月通过的“大而好意思”法案奠定了2026年财政宽松的基调（参见《好意思国“大而好意思”法案的近忧与远虑》，2025/7/7）。跟着新一轮关税谈判的鼓吹、列国与好意思国赓续形成（更访佛于备忘录的）“关税公约”，好意思国对全球执行有用关税税率初始缓缓踏实，关税关联预期波动彰着下降（图表10和11）
咱们觉得，中好意思元首韩国会晤以及好意思国对华芬太尼关税左迁，标记着特朗普2.0关税战略的不祥情趣彰着下降，且可能不仅是针对中国。10月30日，中好意思两国元首在韩国釜山举行会晤，达成好意思取消对华加征的10%芬太尼关税、以及两边暂缓奉行9月底以来文书的出口管制及反制措施一年的公约（参见《中好意思首剖析晤：关税下调、张力暂缓》，2025/10/30）。中国稀土出口管制框架及好意思国商务部50%出口管制穿透性轨则均被推迟一年奉行，以及关税下调，响应特朗普政府下一阶段的战略重点将围绕2026年11月的中期选举。而好意思国当今极化的政事环境及共和党在参众两院幽微的上风均决定了特朗普的战略仍需以促进经济茁壮和保管物价踏实为重点。国内务治日程表的制约，决定了特朗普将引申较为宽松的财政和货币战略，而疫情后，高通胀成了好多在朝政府下台、右翼民粹上调的时弊催化身分，此时，链接加征关税也实属不理智之举——从政事经济学的角度分析，增长和通胀踏实，可能成为特朗普政府短期追求的宗旨。
全球财政战略有望同步宽松。短期内，好意思、欧、日等外洋主要经济体的财政战略均有望进一步彭胀。“大而好意思”法案或将在改日十年加多好意思国财政赤字率4.1万亿好意思元，改日十年好意思国联邦政府平均赤字率或将达6.7%（参见《好意思国“大而好意思”法案的近忧与远虑》，2025/7/7）。跟着6月北约峰和会过新国防支拨宗旨，以德国为代表的欧洲国度有望扩大财政支拨来提振国防投资（参见《怎么看待北约大幅提高国防支拨的承诺？》，2025/6/26）。看成安倍经济学的继承者，高市早苗当选日本新首相亦有望实现彭胀的财政战略（参见《高市早苗陡立胜选日本首相》，2025/10/22）。从财政支拨的主要分项看，外洋国防开支扩大、高利率下利息支拨上升、以及右翼民粹昂首推升社会福利支拨等身分皆推动财政赤字易涨难跌。
财政可抓续性下降及政事不祥情趣上升决定了外舶来品币战略或仍将保管相对宽松的态势。自8月下旬特朗普建议撤职联储理事库克以来，市集春联储沉寂性的担忧快速升温。执行上，当政府财政赤字高企、债务率上升的阶段，历史上看央行沉寂性时常受到挑战，尤其是外部不祥情趣上升，右翼势力上升（如日本新任首相高市早苗等）皆可能引颈货币战略向更为宽松的标的歪斜。由此，来岁外舶来品币战略有望保管宽松，尤其是好意思国在口头增长上升的环境下降息，可能会进一步推升全球流动性。
3． 中好意思经贸关连波动性有望下降，企业投资的风险溢价及贸易的契机成本皆有望下降。本轮中好意思经贸摩擦快速升级/左迁的告诫高傲，中好意思实力形成一定制衡，反而有助于提高短期两国经贸关连的踏实性。同期，中好意思经济周期和产业结构的互补性、以及特朗普政府战略要点或将转向来岁11月的中期选举等身分决定了中好意思经贸关连“下有底”，双边贸易成本、以及企业投资面对的不祥情趣有望下降（参见《中好意思首剖析晤：关税下调、张力暂缓》，2025/10/30）。
三、2026增长及旅途预测：口头增长开发，区间波动稳当季节性轨则
2026年执行增长可能保管在5%傍边，但口头GDP增长有望从2025年的4%回升至4.8%，好意思元计价的口头GDP增长有望从3.7%反弹至8.6%——对财富价钱而言，更时弊的变量是口头增长终点背后的含义。
起原，咱们假定物价同比降幅收窄。一方面，反内卷更重视市集导向，同期，AI基础体式及高技术领域投资有望加速，是以咱们预计2026年制造业投资可能快于总需求（GDP），并较本年有所反弹（本年前9个月制造业投资累计增长4%）。是以，此前积存的负产出缺口可能仍然难以十足弥合，但供需增长可能较本年更为均衡。具体而言，咱们预计2026年GDP 平减指数将从2025年的-0.9%回升至-0.1%，其中低基数下PPI回升幅度更大。
同期，咱们预计东谈主民币增值将彰着加速， 2026年底好意思元兑东谈主民币汇率预测为6.82，隐含3个百分点傍边的增值，为2021年来最大年度增值幅度。2025年东谈主民币兑好意思元和兑一篮子货币走势均“先抑后扬”。岁首至4月上旬，受好意思国加征关税的影响，东谈主民币汇率走势偏弱。4月中旬以来，尤其是5月中旬中好意思关税左迁之后，东谈主民币兑好意思元汇率彰着走强。跟着中国出口抓续超预期、结汇需求上升、以及中好意思利差收窄，7月以来东谈主民币汇率走出沉寂增值行情，东谈主民币兑一篮子货币亦初始走强（参见《东谈主民币增值缓缓走出“沉寂行情”》，2025/10/29）。
对地产周期走势的判断是本套预测的时弊，主要的口头增长上行和下行风险也来自于此——咱们对执行增长、口头增长及东谈主民币汇率，及表里需增长动能能否“切换”等一系列预测均建立在对2026年地产周期判断的基本假定上。
基给假定下，2026年下半年新址成交量同比增长回升至0%隔邻，东谈主口流入城市的房价鄙人半岁首现企稳迹象，新开工和投资增长降幅彰着收窄，地皮成交金额同比大体抓平。宏不雅层面，地产周期对增长的累赘、尤其是剔除“国补”对地产关联耗尽变成的扰动后，对增长的累赘可能将鄙人半年基本归零——对地产周期走势的具体预测，请参见第四部分。
如果地产周期更全面地完成“寻底”历程、即地产关联广义信贷周期不再走弱，且地产投资+成交+（剔除国补扰动外的）耗尽增长不再对口头GDP形成显贵累赘，则传统经济部门、即投资和耗尽增长有望开发。本年地产周期链接磨底、一线房价大幅“补跌”和外部不祥情趣彰着上升的影响彼此强化，重迭一些战略性身分影响，导致表里需动能转换不彰着，外需对增长的孝顺仍保管高位、甚而角落上升。如果来岁地产周期完成“寻底”，则：
总耗尽增长可能柔顺回升，但（国补外的）耗尽增长开发有望更为显贵。地产价钱变化抵耗尽周期的影响还是不问可知的。地产周期休养时常会导致住户收入和通胀预期下调、储蓄率上升、而耗尽倾向回落（参见《论地产休养下半场耗尽开发的后劲》，2025/3/25）。如果来岁地产周期完成“寻底”，住户耗尽倾向有望角落开发，尤其是对“国补”外的耗尽提振或更为彰着，抵耗尽增长的具体预测，请参见第四部分。
（传统企业）投资有望低位回升。跟着地产周期休养的累赘缓缓消退，地方政府现款流压力角落粗略，反内卷在短期“调试后”力度和标的更趋市集化，重迭“十五五”开年也会有一定提振，来岁投资有望加速，尤其是制造业投资。对基建、制造业、地产关联投资的具体预测终点逻辑，请参见第四部分。
地产和金融踏实对东谈主民币汇率压制有望进一步摒除，同期，对外洋投资者而言，中国公司的“例外（exceptional）特质”可能进一步显性化。在地产周期休养的布景下，中国坐蓐力提高带来的价钱上风被需求下行的压力所隐敝。本年以来，从DeepSeek的横空出世到创新药等主题的崛起，中国流露出多数在全球产业链具有零散意位的大型头部公司，中国公司坐蓐力、竞争力急速提高的趋势初始受到国表里投资者的招供（参见华泰策略组《港股有哪些“例外”之处？》，2025/9/14）。跟着地产周期完成“寻底”，外洋投资者对中资企业的风险偏好有望进一步提高。
四、内需：耗尽开发，投资回升，地产蓄势
（一）地产周期：对增长孝顺（由负值）转为中性，部分城市下半年房价有望企稳
经过四年多的快速休养，地产周期或已接近底部区间。自2020年底地产去杠杆以来，寰宇新址成交量及成交额的累计跌幅当先5成，已接近其他经济体地产周期的最大休养幅度（图表19-21）。如咱们在《本轮地产周期何时会初现朝阳？》（2024/5/31）等分析，由于中国城镇化仍有较大空间、生流水平提高更快、且家庭户数仍在“裂变”，发达国度4-6%的住户换房率（即年度新址+二手房成交量占城镇存量房面积的比例）可能是国内住宅成交量的需求区间下限。按照5%的住户换房率估算，2024年新址、二手房成交量已别离低于底部核心水平1.4、1.2亿平米，2025年两者之间的差距或进一步扩大，客不雅上地产周期企稳的可能性上升（图表22和23）。
基给假定下，2026年下半年新址成交量同比增长缓缓回升至0%隔邻，东谈主口流入城市的房价鄙人半岁首现企稳迹象，新开工和地产投资增长降幅彰着收窄，地皮成交金额同比大体抓平（图表24-25）。现时地产关联广义信贷周期出现企稳迹象，如果来岁上半年粗略回升，或将拉动新址成交量在来岁下半年同比抓平，全年新址成交量同比降幅从本年的8%傍边收窄至5%傍边。由于东谈主口流入城市的地产需求更有复旧，预计来岁下半年东谈主口流入的一线及强二线城市房价有望率先初现企稳迹象，从而拉动下半年新址成交额同比增速转正，全年新址成交额同比降幅将从本年的10%傍边收窄至4%，对应开发商资金到位同比降幅亦从10%傍边收窄至4%傍边。另一方面，由于地产投资的回升滞后于地产需求的改善，预计来岁地产新开工面积、以及地产投资的同比降幅别离从本年的17%、13%傍边收窄至8%、7.5%傍边。此外，跟着一二线城市的地皮成交占比进一步上升、以及地皮溢价率上升，寰宇地皮成交金额同比或将大体抓平。
宏不雅层面，地产周期对增长的累赘、尤其是剔除“国补”对地产关联耗尽变成的扰动后，有望在来岁下半年基本归零。跟着地产关联方针降幅收窄，来岁地产关联产业链对增长的累赘有望收窄。如果从地产投资、地产关联耗尽（包括产品、家电、家装）、以及地产销售及关联产业（即第三产业中的房地产业）三个方面来揣测，来岁地产关联产业链或将累赘口头GDP增长约0.7个百分点，主如果受耗尽品以旧换新战略对地产关联耗尽的提开心用或将在来岁转负的累赘（图表28）。具体看，跟着地产去杠杆下房地产投资占固定财富投资、及GDP的比例彰着下降，地产投资对口头GDP增长的累赘将从本年的约1.0个百分点收窄至0.5个百分点（图表29和30）；跟着新址+二手房地产成交企稳回升，来岁房地产业对口头GDP增长的孝顺将从本年的0上升至+0.2个百分点；而跟着“国补”对地产关联耗尽的提开心用消退、并转为累赘，地产关联耗尽的孝顺将从本年的+0.7个百分点回落至-0.3个百分点。如果剔除“国补”对地产关联耗尽变成的扰动后，地产投资与房地产业对口头GDP增长的累赘将从本年的约1.1个百分点彰着收窄至来岁的0.3个百分点，尤其是下半年两者对增长的累赘或将基本归零（图表31）。
（二）耗尽增长开发：办事耗尽回升，什物耗尽更多转向“非国补”品种
咱们预计2026年社零同比增速有望较2025年的4.4%柔顺回升至4.8%，体现出财政彭胀及地产累赘收窄布景下，住户耗尽倾向呈现企稳、甚而角落改善。具体看，2026年Q1-Q2社零增长可能别离录得4.5%/4.4%，下半年在低基数及地产周期企稳的布景下，缓缓回升至4.9%/5.2%。而研究到从2024年9月初始，“国补”关联耗尽品增速大幅回升，但对其他可选耗尽形成一定挤压效应，跟着补贴落潮，此前被“挤出”的耗尽品类增长可能更快、尤其是办事耗尽以及地产链关联耗尽（参见《以旧换新的收效评估和后续预计》，2025/6/21）。
具体而言，跟着国补抵耗尽的拉动效率缓缓退坡，咱们预计来岁什物耗尽有望转向更多“非国补”品类，办办事耗尽韧性有望突显。同期，地产休养周期进入下半段，耗尽倾向有望更早企稳，有望托举耗尽需求回暖。一方面，“以旧换新”补贴战略在上半年形成显贵拉动效应。国度统计局数据高傲，1-9 月家电和数码产品累计换新量超千万台（件），推动名额以上单元家用电器和音像器材类零卖额同比增长25.3%，通信器材类零卖额同比增长20.5%。尽管三、四季度均有资金拨付安排，但部分省市因额度提前用尽、批次切换与结算周期等身分，出现阶段性暂停央求的情况（图表36）。汽车补贴的申领量亦从下半年起彰着回落。另一方面，办办事耗尽或延续柔顺回升态势，本年全球假期出游东谈主次及耗尽额均创历史新高，假期经济抓续升温（图表34）；前三季度办办事零卖额同比增速5.2%，增速彰着强于举座社会耗尽品零卖额增速（图表32）。值得预防的是，参考外洋国度告诫（比如好意思国、日本、韩国等），当地产休养进入下半段，口头GDP增速企稳，地产成交额磨底、房价下行势能裁减时，耗尽倾向时常先于地产成交额和地产投资企稳（图表35）。即口头增长率预知底，但住户收入增万古常并不坐窝升沉为储蓄或地产投资，而是开释此前被延迟或压抑的耗尽需求（参见《论地产休养下半场耗尽开发的后劲》，2025/3/25）。
从品类来看，受“以旧换新”补贴角落裁减影响，下半年家用电器和音像器材类、产品类产品等国补重点品类增速彰着回落（图表33），不清除来岁耗尽关联补贴在办办事领域的进一步延长，从而托举社零增长。此外，办事耗尽保抓较快增长，办事零卖额同比增长5.2%，比同期商品零卖额增速高0.6个百分点。战略层面由耐用品耗尽转向支抓办办事耗尽的导向亦较为彰着——本年9月，商务部会同国度发展转变委、文化和旅游部、中国东谈主民银行等9部门近日印发《对于扩大办事耗尽的多少战略措施》，强调从供给和需求两头协同发力，推动创新和丰富办事耗尽场景，加多优质文旅、体育等耗尽资源供给。也从需求侧提加强耗尽信贷支抓、举办促耗尽行动，加多办事耗尽时刻等。研究到我国处在办事耗尽抓续扩容的阶段，中长久而言办事耗尽仍具有较大的增长后劲（参见《怎么开释办事耗尽后劲》，2025/6/30）。
此外，跟着免签战略的进一步延长及免签范围的扩大，入境游对中国境内耗尽拉动效应有望进一步上升。甘休2025年第三季度，异邦东谈主及港澳台旅客入境中国总量较2019年同期增长12%、较2024年同比增长约9%（图表39-40）。其中，港澳台住户入境东谈主次较2019年水平增长24%。而凭据商务部公布的1-9月国际旅游收入（旅行出口项）同比增速41%，彰着强于入境东谈主次同比增速、或体现为东谈主均入境停留天数/耗尽有彰着提高。估算2025年国际旅游收入占口头GDP中最终耗尽支拨的比例约0.4%，由此估算入境游对2025年耗尽增速的拉动约0.2个百分点。
（三）投资增长有所开发：地产投资降幅收窄、基建投资“平时化”，高技术行业老本开支加速、城市更新提供角落增量
咱们预计2026年地产投资降幅有望在前期休养的基础上进一步收窄，但仍偏弱。咱们预计低基数下2026年地产投资同比降幅将从本年的13.3%柔顺收窄至7.5%。一方面，新开工面积同比降幅收窄有望对地产投资形成柔顺提振，本年以来脱险房企债务重组加速，优质房企有望更稳当地开展保交楼和存量技俩周转去化、甚而缓缓重启拿地彭胀进度。另一方面，中央城市责任会议明确建议“激活城市存量城市后劲”，“十五五”预备建议亦强调“周转用好低效用地、闲置房产、存量基础体式”，标明我国城市发展阶段正从增量彭胀转向存量提质增效和“好屋子”建设为主的阶段。由此，严控增量的战略导向布景下本年前3个季度房地产开发投资占口头GDP的比例从2020年的13.7%回落至6.7%，本年前三季度对口头GDP的累赘约为1.2个百分点。
基建方面，预计2026年全年基建投资或将缓缓回来“平时化”，全年增长较本年的约4%回升至8%傍边。“反内卷”战略指引、极点天气扰动以及用于技俩建设的专项债鸿沟减少等多重身分压制下，本年2季度以来基建投资抓续彰着下行，并在3季度同比转负（图表41）——用于技俩建设的专项债新增鸿沟5-9月仅5个月间共计同比少增9，585亿元（图表42）。咱们预计来岁基建投资将从本年的“失速下行”缓缓回来“平时化”。一方面，发改委文书，甘休10月29日，新式战略性金融用具5000亿元已一起投放罢了，有望对4季度至来岁1季度的基建投资形成复旧（图表43）。另一方面，城市更新亦有望提供基建投资角落增量：“十五五”预备建议建议鼎力实施城市更新举措，举例国度发展转变委党组秘书、主任郑栅洁在解读党的二十届四中全会精神发布会上文书“十五五”时期地下管网改造新增投资需求将当先5万亿元。此外，各省积极鼓吹基建技俩储备责任，山东、广东等经济大省已负责启动2026年的基建技俩储备，重点支抓科技创新、绿色低碳、区域协长入民生保险等多个领域，亦有助于来岁基建投资企稳回升（图表44-45）。
制造业投资方面，企业利润开发及关税扰动趋缓有望带动企业投资回暖，同期，新兴产业投资，尤其是以零散部门主导的， AI产业、高端制造、高端医疗等领域投资有望进入快速彭胀阶段，预计全年制造业投资增长从2025年的3%傍边上行至8%傍边。一方面，制造业投资滞后于企业盈利，跟着来岁PPI同比的抓续收窄，部分制造业行业利润增速亦有望缓缓开发，带动举座制造业投资回升。另一方面，看成“十五五”预备的开局之年，在全球新一代科技改进竞争布景下， AI产业链发展、以及能源安全有望获取更多战略支抓（参见《承先启后，全面“进阶”的十五五》，2025/10/23）。凭据国务院《对于真切实施“东谈主工智能+”行动的倡导》，到2027年将实现东谈主工智能与六大重点领域粗豪深度剖析，新一代智能终局、智能体等应用普及率超70%（图表46）。简便估算，寰宇主要科技企业2027大哥本开支可能接近5000亿（图表48）、若研究通信运营商、国央企、其他科技公司等投资可能接近万亿。重迭中国具备工程师红利、相聚效应、及应用场景等上风，MacroPolo说明高傲，2022年，28%的全球顶尖AI东谈主才选定在中国责任，仅次于好意思国（42%）。且在中国责任的比例3年间从2019年的11%提高了17个百分点，或体现出中国在产业应用场景、科研参加及战略支抓等方面的玄虚劝诱力显贵增强。此前在互联网、高端制造业的告诫均指向AI投资更大的后劲，尤其是推动民间投资增速回升。同期，AI需求亦将带动所需的电力、能源等基础体式投资保管高增（图表50）。
五、外需：出口链接领跑但净出口孝顺收窄，制造业竞争力链接“进阶”
预计2026年中国出口增速仍保抓较强韧性，预计从2025年全年的6.1%小幅上行至6.9%傍边。分季度看，2026年1、2季度中国出口或别离录得6.4%、5.9%，而跟着全球财政和货币战略的彭胀推动需求回升，下半年出口增速有望进一步回升至8%、7.2%。跟着地产周期企稳推动内需回暖，入口增速则有望从2025年的0.6%回升至4.2%，节拍上看、主要受到基数效应影响，举座呈现前高后低的走势。举座贸易顺差可能仍有彭胀，但同比增速小幅放缓。具体而言，周期性身分及结构性身分均对中国出口高增形成提振——
全球财政和货币战略同步宽松，重迭好意思国贸易战略不祥情趣下降，有望推动外洋需求保管韧性。2024年下半年以来，欧元区、好意思国等主要经济体赓续进入降息周期，预计来岁联储将链接降息（图表51）；2025年以来好意思国、德国等经济体通过了财政彭胀决议，预计财政彭胀战略的落地将在来岁提高其赤字率（图表52- 54）；跟着好意思国和其它经济体达成贸易公约，中好意思经贸在资格多轮“升级-粗略”的全历程后、冲突的张力有望下降，好意思国贸易战略的不祥情趣有所下降。全球宽财政、宽货币重迭贸易战略不祥情趣下降，推动全球新出口订单PMI自本年下半年以来企稳回升，而这一趋势有望在来岁延续。此外，AI投资加速推动半导体产业链的贸易需求，而亚洲产业链尤为受益。本年以来，尽管面对好意思国的关税冲击，亚洲除中国外的地区对好意思科技产品出口链接增长、而其它产品出口则有所走弱；亚洲半导体出口增速显贵高于举座，预计1-8月半导体产业链对亚洲出口的提振约为2个百分点（图表55-57）。
中国制造业竞争力进一步增强，出口占全球的份额有望进一步抬升。产业升级推动高端制造业出口占比提高，重迭汇率及工业品价钱等带来的全处所的成本上风，中国出口占全球出口的份额进一步提高（图表58）。本年1-9月贸易顺差同比增长27%，其中汽车/电气拓荒的贸易顺差同比增长28%/15%（图表59）；此外，在好意思元走弱的布景下，本年东谈主民币兑一篮子货币汇率下降约4%，尤其是相对欧元走弱约10个百分点，亦角落提高中国商品的出口竞争力。玄虚来看，预计2026年出口同比增长6.9%，较本年提高0.8个百分点（图表60）。
全球需求韧性和中国制造业竞争力链接“进阶”有望推动出口保管强劲，但入口增速有望在低基数和内需回暖下回升，净出口对经济增长的孝顺或收窄。一方面，本年上半年入口累计同比下降3.8%，低基数有助于改善来岁上半年入口同比的阐扬；另一方面，跟着地产“去杠杆”周期进入尾声、财政战略的执行奉行愈加积极有为，国内需求柔顺开发，也将推动入口增速上行，预计2026年入口增速将上升至4.2%（图表61）。因而，尽管2026年出口或链接领跑，表里需对经济增长的孝顺或愈加均衡，即内需的孝顺度抬升、净出口的孝顺拘谨（图表62-63）。
六、通胀预测：物价保抓柔顺增长，PPI降幅收窄
预计2026年通胀总体呈现柔顺回升，油价和食物价钱或偏弱，但国内订价的商品（有色、玄色等）和办事通胀水平有望柔顺回升。跟着供需形状进一步走弱，咱们对2025第四季度布伦特油价的预测为每桶67好意思元傍边，2026年均价将同比下落19%傍边，较旧年降幅有所走阔（图表64）。由此，PPI中石油化工关联商品价钱、CPI中运载和与能源关联性较高的分项均可能受到能源价钱下落的累赘。然则，跟着“反内卷”战略的稳步鼓吹，对PPI波动率孝顺较为显贵的玄色系、有色系上游商品价钱有望延续柔顺回升态势，中卑鄙（光伏拓荒、汽车等）价钱亦有望企稳，共同推动PPI方针同比降幅收窄；此外，跟着地产周期触底带动内需柔顺开发，国内办事商品价钱亦有望回升，具体看：
预计2026年全年CPI平均水平为0.4%，全年节拍上举座呈前高后低态势。其中，食物价钱同比降幅由2025年的1.6%小幅收窄至1.2%，而非食物CPI同比增速则从2025年的0.4%上升至0.7%（图表64），受能源价钱影响较为显贵的交通运载分项仍组成一定累赘。从节拍上看，二季度与四季度CPI同比可能别离小幅回落至0.3%和0.2%，主要受食物价钱累赘加大的影响。
预计猪肉价钱或呈现柔顺回升，同比由2025年预计的-7%回升至2.3%。从全年节拍来看，价钱走势前低后高。2026年上半年猪价仍枯竭上行复旧，甘休2025年8月，寰宇能繁母猪存栏量仍在高位（图表67）；同期行业PSY（每头母猪每年提供断奶仔猪数）已由24头提高至约26头，龙头企业可达32头，高傲执行生猪供应才气仍将保抓充裕，重迭耗尽还原偏缓，预计一、二季度猪肉价钱仍偏弱。而下半年猪肉价钱同比增速有望缓缓转正，供给侧“去产能+限体重”等战略效率或缓缓流露，推动供需形状改善，重迭同期低基数，预计三、四季度猪肉价钱同比增速有望改善。
玉米与大豆价钱预计将步入柔顺开发通谈。2026年，预计玉米价钱同比增速由2025年（预计）的-2.6%转为正增长1.6%；大豆价钱同比降幅则从2025年（预计）的9.5%收窄至4.8%。玉米方面，供给端受东北春涝与华北旱涝急转影响，单产有所下滑。同期，中储粮在东北等主产区已启动2025年产新粮轮流收购；有望复旧玉米价钱核心上移。大豆方面，凭据USDA 9月说明，2025/26年度全球大豆产量预计将再创历史新高，全球供给预计延续宽松形状，对价钱仍组成压制。但在低基数影响下，同比降幅有望收窄。
非食物价钱方面，在内需柔顺回升的布景下，全年非食物CPI均值可能在0.7%傍边，二季度达到高值0.9%，第四季度回落至0.5%。近期高频数据高傲，国内航路10月甘休20日均价同比增速增长至7.2%，十一时间同比上升16.4%，西宾文化和文娱项下的旅行与出游需求稳步开发，复旧办事类价钱柔顺回升。
预计2026年全年PPI降幅从2025年（预计）2.4%收窄至0.4%，其中，上游石油化工关联商品价钱或仍形成累赘，而内需企在意迭“反内卷”等供给侧战略的抓续鼓吹，玄色系、有色系商品价钱柔顺回升形成复旧，光伏、汽车等中卑鄙商品或将企稳收窄降幅。具体看：
全球油价走弱可能成为PPI的主要累赘：咱们预计2026年布伦特原油均价将回落至57好意思元/桶，节拍上看，预计本年Q4均价约67好意思元/桶，来岁Q1-Q4缓缓回落至63、60、55、50好意思元/桶。需求偏弱与供给多余共同推动能源价钱走低。需求侧全球、尤其是中国新能源及电气化转型加速，而供给端主要产油国为争夺市集份额抓续增产（图表69）。在9月7日的OPEC+会议上，决定自10月起进一步增产13.7万桶/日，即继2025年取消日均250万桶的减产后，OPEC+再度提前退出原预备奉行至2026年底的另一轮日均166万桶的减产。预计到2026年之前，全球原油及石油成品产量将抓续增长，推动石油库存水平进一步上升，油价将延续承压态势。
反内卷战略抓续深化，部分行业或迎来价钱及利润拐点，玄色系、有色系等上游商品价钱有望保抓柔顺回升。2025年9月，发改委发布《对于惩办价钱无序竞争珍爱雅致市集价钱步骤的公告》，明确建议将密切监测市集价钱竞争行动，珍珍爱点领域价钱步骤。工信部赓续出台多项行业稳增长责任决议，共同助力市集价钱踏实。10月，新改进的《反不正大竞争法》负责实施，靶向整治内卷式竞争（图表73）。在此布景下，部分处于周期底部、且国企占比较高的行业（如煤炭、钢铁、水泥及部分化工品），有望借助供给侧战略推动，实现价钱与利润的缓缓开发。2025年8月出台的《钢铁行业稳增长责任决议》明确建议加强监测退换，并链接实施产量调控，甘休本年9月，煤炭开采PPI同比降幅由8月的19.8%收窄至16.8%；玄色金属矿采选与玄色金属加工PPI同比增速别离由8月的-5.3%和-4.0%回升至1.5%和-0.6%。而跟着铜等金属价钱的高涨，有色金属冶真金不怕火PPI同比增速自6月以来抓续上行，甘休9月同比录得6.5%，光伏、汽车等相同受益于反内卷战略的行业，价钱亦有望缓缓企稳（图表71-72）。
玄虚看，预计2026全年GDP平减指数或较2025年的-0.9%收窄至-0.1%，主要源于国内房价下落势头趋缓后对物价下行的“溢出”下降。节拍上看，跟着国内商品价钱回暖推动GDP平减指数有望从一季度的-0.5%在二季度转正至0，而反内卷战略抓续性可能较为有限，国际油价的累赘可能鄙人半年加重，下半年GDP平减指数可能回落至-0.2%。能源价钱下落对同比价钱的影响缓缓缓解，房租降幅同比进一步收窄，GDP平减指数2025年2-4季度有望缓缓收窄。
四、本套预测（基准）战略假定及关联风险
（一）关税战略：几经逶迤后落入“合理”预测区间，中好意思经贸关连总体趋于踏实，甚而或有“惊喜”
本年以来，中好意思经贸关连几经升级-左迁的“过山车”，最终落入“合理”预测区间。在2024年11月初发布的2025年度预计说明中（参见《内需柔顺回升，外围波动加大》，2024/11/4），咱们预计本年好意思国将对华加征20-30%的关税。而在本年1月特朗普再度赴任后，好意思国关税战略呈现较大不祥情趣，好意思国对华加征关税的幅度一度高达145%。直到本年5月12日，跟着好意思国初现通胀和断货压力，好意思国才下调对华加征关税至30%，并于10月底进一步下调至20%，现时好意思国对华执行有用关税税率忖度在30%傍边（图表76和77；参见《好意思中关税左迁的起因、影响和后续》，2025/5/13，以及《中好意思首剖析晤：关税下调、张力暂缓》，2025/10/30）。
基准情形下，预计2026年中好意思经贸关连的踏实性角落上升，好意思国对华关税将不再升级。近期中好意思两国元首会晤达成的公约高傲，好意思国短期战略重点或已转向来岁11月的中期选举，特朗普政府保管物价踏实的遑急性上升，进一步加征关税显得分歧时宜；同期，中好意思两边实力形成一定制衡，且中方在阻断芬太尼运动和流入好意思国方面也将作念出更大的奋力。由此，短期内中好意思经贸关连或“下有底”。天然，诚然可能性较小，不清除好意思国在通胀压力急剧上升的情况下、下调对华、甚而对全球关税的可能性。
（二）货币战略：基准利率不变但基础货币彭胀，结构性“降息”有一定空间
预计2026年央即将保抓战略利率不变，但可能针对房贷等特定领域进行结构性“降息”。跟着东谈主民币增值预期升温、以及好意思联储有望进一步降息，来岁外部身分对货币战略的制肘将下降。但甘休本年2季度，营业银行净息差降至1.42%的历史低位，低于保险金融机构肃肃运营的及格审慎下限水平1.8%，或将制约央行进一步降息的意愿（图表78）。同期，2022年以来，实体经济融资成本已彰着下行至历史低位，如住户耗尽贷利率或已涉及3%的监管“下限”，进一步下行空间有限（图表79）。由此，来岁央行可能不再进一步下调战略利率，但研究房价面对休养压力，住户房贷的执行融资成本偏高，央行可能针对房贷进行定向“降息”（图表80）。除了径直定向下调利率之外，本年8月推出的耗尽贷贴息战略亦是定向“降息”的一种形状。
为配合财政彭胀，央行有望通过降准、基础货币彭胀等形状保抓流动性合理宽松。为推动“开门红”，来岁财政战略有望链接前置发力，预计来岁1季度央行有望降准50个基点来配合政府债的刊行（图表81）。同期，央行还将通过重启国债买卖、创设或扩容结构性战略用具等形状来推动基础货币彭胀，如在10月底的金融街年会上，央行行长潘功胜文书将重启国债买卖。降准、重迭基础货币彭胀，有望推动来岁广义信贷保抓肃肃增长，预计M2、社融同比增速别离保管在8.4%、8.7%傍边（图表82和83）。
（三）财政保抓积极有为的执行奉行态度，财政支拨，财政用具保抓“各种化”，表不雅赤字大体踏实
本年以来，广义财政刊行节拍彰着前置、举座取向更为积极，财政支拨和净融资同比均彰着抬升，冲破表不雅财政支拨“顺周期”惯性。本年政府债券刊行节拍总体前置、刊行鸿沟同比彰着多增。岁首于今，政府债刊行同比多增4万亿元，年化后同比多增4.8万亿元，并排2020年疫情岑岭期全年5.8万亿元的增量水平。同期，地方政府收入增速出现角落企稳迹象，重迭“反内卷”市集化鼓吹角落推升上游利润，使得融资扩大对支拨增长的推动作用更为显贵：其中，国有地皮使用权出让收入同比降幅由旧年全年的16%大幅收窄至本年前3季度的4.2%。由此，表不雅广义财政（中央+地方）支拨增速初次抓续性高于同期口头GDP增速：从旧年前9个月的-0.8%跃升至旧年四季度的15.7%，并在本年前9个月录得7.9%的较高增长（图表84）。
预计本年4季度-2026年全年广义财政仍将保抓柔顺宽松，财政战略或将链接保抓积极有为的执行奉行态度。2026年是“十五五”开局之年，面对中好意思贸易摩擦、地缘政事风险、全球供应链竞争引发等多重不祥情身分，预计广义财政仍将发力托举内需、保抓积极底色——本年四季度荟萃落地的5000亿元新式战略性金融用具，以及中央财政从地方政府债务结存名额中安排5000亿元下达地方即为例证。由此，收货于收入端“反内卷”市集化链接鼓吹下税收收入企稳、地皮收入降幅收窄，以及广义财政融资鸿沟柔顺彭胀，咱们预计2026年广义财政收入同比增长或将较本年的1.7%回升至3.5%，而偏高基数下支拨端或将较本年的6.5%放缓至3.3%；来岁（中央+地方）广义财政表不雅赤字占GDP比例大体保抓踏实，较本年的8.7%柔顺回落至8.4%傍边。具体看，
来岁广义财政收入有望企稳回升，预计同比增长较本年的1.7%回升至3.5%。一方面，“反内卷”战略对PPI物价及企业利润的提振效率或将缓缓流露，增值税和企业所得税收入有望开发；另一方面，地产周期对增长的累赘下降，收入端回落较为严重的地皮出让收入也出现企稳迹象：本年前10个月国有地皮使用权出让金收入同比降幅较旧年的20.7%大幅收窄至1.1%，主要归功于一二线城市地皮成交占比的上升——凭据中指究诘院数据，一二线卖地收入占比53.4%，显贵高于旧年全年的45.7%、为2017年以来的最高值；同期，一二线卖地收入同比增速亦有上行，本年前7个月同比增长7.8%，彰着快于旧年全年的-27.1%。
预计来岁可用于支拨的广义财政净融资鸿沟为12.2万亿元，同比多增2，000亿元傍边。咱们预计来岁广义财政净融资鸿沟将达到14.8万亿元，同比多增4，000亿元傍边，其中补充银行老本金（假定3，000亿元）、地方隐债置换（2.8万亿元）以及偿还企业拖欠账款+用于收储的专项债（假定8，000亿元）的资金不形成新的财政支拨。由此，预计来岁执行形成支拨的融资鸿沟重迭结转结余资金1.5万亿元，共计鸿沟在12.2万亿元傍边，其中（国债+地方一般债）刊行鸿沟5.6万亿元傍边；形成执行支拨的地方专项债和用于“两重两新”的相当国债刊行鸿沟将别离上行至3.3万亿和1.5万亿；此外，咱们假定来岁4季度中央财政链接从地方政府债务结存名额中安排5000亿元下达地方，3，000亿元不错形成执行支拨。值得预防的是，如果来岁地方财政收入压力增大、亦或出于支抓经济大省挑大梁、完周到年发展宗旨的考量，不清除来岁4季度中央财政仍将下达5，000亿元地方政府债务结存名额。
收入角落企在意迭广义财政融资鸿沟柔顺彭胀，预计偏高基数下来岁广义财政支拨增长将较本年预算的6.5%放缓至3.3%。咱们预计来岁广义财政支拨同比增长可能放缓至3.8%，剔除5，000亿元注资相当国债和用于化债、偿还企业拖欠账款的特殊专项债（1.2万亿元）后，修正后的广义财政支拨2026年同比增长有望进一步上行至3.9%。然则，来岁财政主动大幅彭胀的空间可能仍然相对有限：2020年以来，一般全球预算收入和政府性基金收入增长均低于趋势增速，仅2025年前3个季度一般全球预算/政府性基金收入“失掉”便占同期口头GDP的0.8%/0.6%傍边（图表91-92）。财政缺口被迫加多、周期性赤字扩大部分挤压了主动财政彭胀的空间。由此，咱们预计来岁（中央+地方）广义财政赤字占GDP比例柔顺回落至8.4%傍边（图表93）。值得预防的是，如果财政收入彰着改善，也将彰着提高财政支拨彭胀的才气，加大融资对财政支拨增长的推动亦将愈加“显性化”。
财政战略积极有为的执行态度有望在来岁延续——预计2026年“准财政”发力仍将延续旧年4季度以来多元化、“润物细无声”的奉行作风，广义财政愈加重视民生保险与风险防控，补充现款流效率和提振需求并重。旧年4季度以来，广义财政赓续启用包括地方债置换、多轮耗尽补贴、银行老本金补充、生养补贴、耗尽贷贴息以及新式战略性金融用具等多个新渠谈，广义财政战略用具保抓“各种化”、举座鸿沟抓续上升，重迭财政发力进一步向民生与耗尽类需求歪斜，对企业和住户现款流的复旧作用和对流动性的提振效率更为彰着。具体而言，
除了用于执行支拨的财政融资外，预计来岁用于地方隐债置换、偿还企业拖欠账款的地方债，以及国有大行行补充老本金的相当国债刊行鸿沟共计达到3.5万亿元（图表89-90）。旧年11月8日，东谈主大常委会新增连续3年刊行6万亿地方专项债名额置换地方存量隐性债务、每年再行增地方政府专项债券中安排8，000亿元（抓续5年共计可置换隐性债务4万亿元）；本年地方专项债用途扩容至偿还企业拖欠账款，鸿沟约4，000亿元。重迭用于向营业银行注入老本金的3，000亿元相当国债——本年中央财政刊行5，000亿元相当国债，为中、建、交、储四家国有大行注入老本金，预计对工商银行、农业银行的注资将在2026年内落地，鸿沟较本年的5，000亿元有所回落。由此，来岁用于置换和银行补充老本金的相当国债/地方债刊行共计达到3.5万亿元，链接有用补充地方政府和金融系统现款流，为金融风险“托底”。
保险民生及促耗尽汇注，广义财政发力致密汇注“投资于物”和“投资于东谈主”。咱们预计2026年用于耗尽品补贴的相当国债刊行鸿沟抓平于本年的3，000亿元，然则，研究对汽车、家电等耐用品以旧换新补贴的效率角落递减，不清除来岁部分额度粗略转向补贴本人更具反弹能源的必需品耗尽、新耗尽和办事耗尽等。另一方面，中央财政将链接提供育儿补贴和学前西宾补贴，养老补贴披发和全球卫生财政补贴模范的提高亦有望落地，有助于改善住户现款流情景、提振可应用收入。
战略性金融用具和跨年度财政预算的机动休养共同助力更广义的“准财政”彭胀。一方面，发改委文书甘休10月29日本轮5，000亿元的战略性金融用具已投放罢了，将为科技创新、扩大耗尽、踏实外贸等多个重点支抓领域的投资技俩提供老本金补充，有助于提振4季度增长，并推动来岁1季度“开门红”走势，尤其是承托信贷周期和投资增长；此外，若外需波动加重，不清除访佛金融用具进一步扩容以拉动内需，潜在投资标的包括城市更新、办事耗尽等领域（图表94）。另一方面，跨年度的财政预算机动休养亦可为更广义的财政战略链接稳增长、稳预期提供抓续支抓：国务院每年4季度可提前下达部分下一年度地方政府债务额度，从2022~2025年连续4年均以60%的最高比例下达来看，来岁年内亦不错研究技俩资金缺口、以及地方化债执行需要，提前下达2026年新增地方政府债务名额（图表95）。
八、再谈行业亮点
2026年，与好意思国相映射，中国也可能呈“双速经济”的形状，且具体走势也有相似之处（参见《好意思国的“双速经济”形状终点财富价钱含义》，2025/10/22）。
一方面，AI关联领域的投资、包括基础体式（硬件、电力等）有望加速。中国坐蓐力提高带来的企业和宏不雅竞争力受到全球更为粗豪的认同，看成“十五五”预备的开局之年，在全球新一代科技改进竞争布景下，AI产业链发展、以及能源安全有望获取更多战略支抓（参见《承先启后，全面“进阶”的十五五》，2025/10/23）。跟着好意思国AI投资周期再度阐明，中国关联产业链紧随自后、快速崛起——甚而在一些领域出现当先全球的高大突破。此前在互联网、高端制造业的告诫均指向AI投资更大的后劲，尤其是推动民间投资增速回升。同期，AI需求亦将带动所需的电力、能源等基础体式投资保管高增。
另一方面，传统经济的增长、或在一些领域对增长的累赘也有望减轻，对内需增长形成角落朝上的孝顺率。总体而言，本年前三季度，贸易顺差拉动口头GDP增速约1.4个百分点，研究到咱们预计来岁出口仍保管高增长，出口增长仍当先GDP、贸易顺差对口头增长的孝顺仍将为正、但角落退坡，同期内需增长呈现角落开发，总体内需增长。
行业相对本年增长和盈利才气的阐扬存何亮点？——怜惜AI关联产业链的快速彭胀和迭代，高端制造业及能源行业在全球竞争力的进一步上升、以及传统行业资格长久整合后盈利才气弹性较大、订价权更高的板块，以及东谈主民币增值可能带动价钱重估的关联行业和板块。
AI关联产业链或带动零散部门在高新技艺部门的老本开支周期有望加速。而在AI产业链之外，全球皆更为清爽地意志到，中国制造业竞争力的远不啻来自于成本上风，更来自于各方面坐蓐力提高的速率远远当先于全球，创新药、高端机械、机器东谈主、新能源、等等多个产业链在全球与竞争者进一步拉开身位。
从行业上看，凭据华泰策略组的说明《港股有哪些“例外”之处》（2025/9/14），在剥离掉市集因子影响，仅研究汇率变动下，有色金属、农林牧渔、机械、家电和银行可能愈加受益于东谈主民币增值。
此外，香港土产货股相同有望受益于东谈主民币增值。好意思联储降息对应香港货币战略宽松，港元（挂钩好意思元）对东谈主民币贬值意味着贸易条目宽松，利好金融和经济基本面改善。
风险辅导
1）中好意思经贸摩擦升级幅度超预期：如果中好意思经贸摩擦升级幅度超预期，外需可能受到一定扰动，外需对经济增长的孝顺将超预期回落。
2）地产周期下行惯性超预期：如果地产周期下行的惯性超预期，政府支拨和住户耗尽回升幅度将弱于预期，内需对经济增长的孝顺回升幅度将弱于预期。
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